城投公司遭遇凜冬，融資困難如何破局？

市場監管政策越來越嚴，城投債凈融資轉負引發市場關注，也有投資人擔憂信用收縮帶來的影響會波及整個債券市場，如何才能突破融資瓶頸，找到破解融資困局的鑰匙？這成為地方政府和城投公司共同思考的重大問題。

從單一的債權融資向債權融資和股權融資相結合

在現代市場經濟下，任何企業想要發展都必須要融資。企業要融資，一般來說按照融資模式可以分為債權融資、股權融資兩種基本的類型。

所謂債權融資，是指企業通過借錢的方式進行融資。債權融資增加的是企業的借款，并不會對企業的股東、股權結構產生任何影響。當然，為此，企業要承擔還本付息的責任，承擔資金的利息，同時在借款到期后償還資金的本金。從借款期限上看有短期、中期、長期債權融資。顯然，債權融資適合解決運營資金短缺的問題，不適合用于資本項下的開支。

所謂股權融資，是指企業出讓部分企業股權（老股轉讓或增資擴股方式），通過股權方式引入新股東、獲得新增資金的融資方式。這種方式獲得的資金，企業不需要支付利息，也不需要到期后償還本金，這是股東對企業的資本投入。

推進混合所有制改革

混合所有制改革從某種意義上說首先就是一種融資行為。所謂的混合所有制改革，就是在一家企業里面實現了國有資本、集體資本、非公有資本等交叉持股，使得國有資本與不同屬性的資本共存于同一企業。實現了資本混合的企業就是混合所有制企業。一般來說，混合所有制改革有老股轉讓和增資擴股兩種方式。老股轉讓就是原股東將其持有的全部或部分股權出讓給新股東，新股東獲得股權，老股東獲得股權出讓的收入。增資擴股則是老股東的股權保持不變，企業通過擴股的方式新增資本，這種方式對企業來說也是典型的融資方式，新股東獲得了企業的股權，企業獲得了新增的資金。

而混合所有制改革對地方政府和城投公司的價值遠不止于此。對于地方政府來說，混合所有制改革可以提高國有資本配置和運行效率，優化國有經濟布局，增強國有經濟活力、控制力、影響力和抗風險能力。對城投公司來說，可以促進國有企業轉換經營機制，推動完善現代企業制度，健全企業法人治理結構，真正激發企業發展的動力。

以股權融資，圍繞主業做“加法”、“減法”

城投公司面臨的最大問題并不是融資遇到了瓶頸，而是長期以來的市場化經營能力不足的問題。市場化經營能力不足，導致城投公司投資的項目償還能力差、資產質量低、經濟效益差，導致城投公司將地方政府擁有的資源資產化、資產資本化、資本證券化能力低，自然也就不可能靠城投公司自身的經營能力實現資源到資產、資本、資金的良性循環，也就只能依靠不斷的融資才能維持自身的發展，這本身就是飲鴆止渴的。

那怎么才能強身健體、提質增效，真正建立市場化的經營能力和融資能力呢？根本就是從傳統的單一融資平臺轉變為現代的資本運作平臺，圍繞地方政府的資源、資產、資本、資金來做文章，搞好經營，放大地方政府擁有的“四資”的功能和價值。如何才能做得到？這就要求城投公司要轉變商業模式，要從傳統的委托代建、財政吃飯的思維走出來，抓住股權，進行股權的有序進退留轉，通過股權運作撬動社會資本，實現“四兩撥千斤”的效果。

一方面，城投公司要以股權為工具做“加法”。所謂做加法，就是圍繞著城投公司的主業進行資源、資產、資本的聚集。簡單說就是通過釋放股權、并購等多種方式圍繞主業進行資本運作，將稀缺、優質的資源、品牌、技術等拿過來，支持主業的發展。因此，城投公司應該以主業為核心，分析主業發展所需要的資源、資產等，并通過股權轉讓、增值擴股等方式引入資金、優質合伙伙伴、撬動社會資本共同發展。同時，城投公司還可以以并購的方式將優質品牌、技術吸納過來，為主業發展提供更多支持。

另一方面，城投公司要以股權為工具做“減法”。所謂做減法，就是城投 公司應該將非主業通過混合所有制改革大力推動市場化，引入社會資本、市場化經營機制激發業務發展的活力。城投公司的業務覆蓋面一般來說比較廣，對于純市場化業務，城投公司并沒有相應的組織、能力、隊伍來進行經營管理，因此，通過混合所有制改革的方式，城投公司可以引入社會資本進行經營，以資本的方式進行運作并獲得相應收益

挺進多層次資本市場，大力推進資本證券化

資本證券化是城投公司實現資本運作，從根本上改善融資結構的戰略手段。上市是非常重要的混合所有制改革的方式。一般來說上市的路徑有母公司整體上市模式、資產一次性整體上市、主業資產整體上市、多元業務分別上市、借殼、買殼上市等。通過上市，城投公司可以快速實現資源資產化、資產資本化、資本證券化的目標，極大增強資本的流動性，并通過有效的市值管理打通業務經營與資本經營，實現產融結合的商業模式轉型升級。

對于城投公司來說，母公司上市的難度很大，牽扯到資產債務以及歷史遺留問題的處理等，上市周期長、難度大、成功率低。從現實出發，城投公司實現上市的路徑一般可以選擇以下三種方式：

城投公司可以打造若干個二級、三級子公司，以市場化業務，規范化管理為基礎進行上市運作。目前有些城投公司已經成功實現了下屬子公司的上市，并通過上市將優質資產不斷注入上市公司，實現了資產證券化。

通過并購上市公司的方式，變相實現城投公司的上市或者擁有上市平臺。這種方式目前來講操作難度較小。國內市場上市值小的上市公司不少，可以作為并購的標的。但這種方式可能對后續的市值管理、資本運作有很高的要求，簡單說就是“好買不好管”，前期資金需求量不大，但后期對于資金、人員、專業能力等要求很高。

對一些具有很高發展潛力的創新企業進行股權投資，并通過投資逐漸地對被投資企業進行相應的支持，通過并購、上市等方式實現資本退出的一種手段。

基金是一種比較成熟的投資方式。城投公司應積極利用國家及地方政策的支持，大力發展國資背景的基金。

國資背景的基金，顯然承擔著重要的政治責任。從資金來源看，一般是地方政府的預算資金或城投公司的國有資金作為引導，與社會資本共同出資設立，采用股權投資等市場化方式運作。其核心使命是引導社會各類資本投資區域經濟社會發展的戰略領域和薄弱環節。目前來說地方政府對基金的需求更多集中在產業投資、扶持地方的戰略產業上，因此產業基金更為普遍一些。通常地方政府會對該類基金的投資地域、投資領域有明確的比例限制，以確?；饘⒋蟛糠滞顿Y投向本地，投向地方政府強調的重點領域。但如果本地沒有優質的投資項目，基金的投資回報就能以滿足，雖然完成了政治任務，但經濟效益欠佳，也就難以為繼。

從操作角度講，基金一般采取的是有限合伙方式，地方政府或城投公司作為劣后合伙人。這就對GP（有限合伙人）要求比較高。一般來說，城投公司可以單獨成立一家基金管理公司或者與有基金管理資質的基金管理公司合資成立一家基金管理公司作為GP，也可以采取委托管理的方式。從實際情況看，現在基金管理資質要求比較高，地方城投公司想要在當地設立一家基金管理公司的難度較大，與資質的公司合作可能是一種比較顯示的途徑。